摘要
HYPE 实施了强劲的回购机制（截至目前约 13 亿美元，约占 2025 年全部代币回购的 46 %），并且拥有稳健的收入支撑。相信几乎所有研究员对这个代币都是非常看好的，但是今天我要唱一个反调：若干结构性和宏观因素让 HYPE 成为一笔不那么「甜」的交易
1，回购 VS 解锁
回购一直是支撑 HYPE 价格的主要机制，许多 KOL 也提及这一点。然而，未来的代币解锁同样不容忽视。
从 2025‑11‑29 起，将解锁 3.73 亿 HYPE（约占总供应的 37 %），每日约 21.5 万 HYPE，解锁期为 24 个月。按当前价格计算，这将产生约 2 亿美元 / 月 的潜在供应压力
与此相比，2025 全年回购总额为 6.4464 亿美元，月均约 6550 万美元，回购资金来源于 97 % 的交易手续费。每日回购只能覆盖 25‑30 % 的每日解锁量。即使收入继续强劲增长，回购能力也难以吸收如此规模的解锁，必然导致价格压缩。
2，市场周期风险 & 估值脆弱性
当前几乎所有对 HYPE 的估值（包括广为引用的 P/E，其实是 ttm 的计算模式）都基于过去几个月的强劲数据， 牛市。但是作为经历过 2022 年熊市的韭菜，我认为宏观周期因素是必须纳入的关键变量。至少在可见的未来，熊市的概率并不低于牛市，核心假设和指标均受到挑战。
2.1 现状速览
当前收入指标表现确实很强劲:
- ·年化收入：12 亿美元
- ·全稀释估值（FDV）：316 亿美元
- ·流通供应：200 亿美元（数据来源：Defillama）
- · TTM PE 约为 16.67
·2024‑12 至 2025‑08 月度复合收入增长为 +11.8 %
这些数据相较于大多数美股公司看似诱人，但问题也在这里——在即将到来的熊市中， HYPE 如同可能面临比其他项目更严重的戴维斯双杀情况
2.2 熊市情景与戴维斯双杀
回测来看。永续合约交易量 与 BTC 价格 的相关系数 > 0.8（跨周期）
- ·2022 年熊市：永续合约交易量相较 2021 年峰值下跌 70 %。
- ·收入依赖：91 % 来自交易手续费，极易受到交易量冲击。
- ·提现延迟：HLP 金库需 4 天锁定，中心化交易所提现需 24‑48 小时
这是经典戴维斯双杀构造：加密资产价格下跌 → 交易量 & 手续费下降，同时估值倍数收缩 → 形成恶性循环。
$HYPE 的估值多数基于过去一年牛市的表现。然而在 Web3 领域，收入具有高度的周期性。我们也应相应地调整基本假设。
与美股不同，拉长来看标普 2008 年以来几乎可以看作平滑增长，但是加密货币市场依然呈现暴涨暴跌的周期特征。虽然宏观市场因素确实难以量化出来，但能否把握这种周期性，正是区分圈内优秀交易员和顶尖交易员的地方。
2.3 加密原生指标
我们知道，即使在传统金融中，市盈率（PE）也非唯一指标，还有比如 EV/EBITDA P/FCF ROIC，对于 HYPE 而言，一些其他重要指标也需要纳入考虑。包括：
- TVL：43 亿美元，但是较 2025.09 峰值 61 亿美元呈明显下降趋势。
- P/TVL：2.0（ Solana 1.5）。
市场份额：市场份额已从 80 % 峰值降至 70 %，credit to 黑马 Aster。当然还有 lighter edgex 等一堆。
3，傻逼 Dave fud HYPE？也不是那么绝对
尽管我目前不赞同投资 HYPE，但我的看空立场只适用于中期视角。如果我们着眼于 2-5 年的长期投资周期，HYPE 绝对值得投资。这是不需多解释的。
一个完整的投资决策取决于多种因素，包括仓位占比、回撤承受度和投资 目标等等。
熊市里所有项目都承压，有什么出路呢？
预测市场目前可能有更高的性价比， @a16z 研究说预测市场和大盘相关性只有 0.2‑0.4，相较于 $HYPE 的> 0.8。
而且 2026 年将迎来多场高关注度事件，比如世界杯（梅罗等大量老人最后一届）、美国中期选举、冬奥会、英雄联盟全球赛等等，还有相当多游戏电影动漫发行，比如 GTA6， 可以预见将会迎来博彩大年。相当多场外资金可能转入这项盘子，对纳指可能都有影响。所有中期顺势而为的话，prediction market 类项目值得关注
